{"text":[[{"start":7.75,"text":"担忧是弱者才干的事。如果说2025年我们只学到了一件事，那就是全球经济、其中的企业以及反映它们的市场，都比我们许多人预期的要坚韧得多。"}],[{"start":19.68,"text":"关税？随便吧。地缘政治联盟？制度完整性？听起来确实很重要。尽管挑战重重，尽管唐纳德•特朗普(Donald Trump)今年4月宣布关税措施后市场一度断崖式下跌，但股票整体上仍在稳步走高，债券表现相当稳健，私募资产也显然没有爆雷。如今的共识是，这种良好氛围将持续下去，市场将以健康的状态强势挺进2026年。"}],[{"start":49.03,"text":"然而基金经理领薪水就是为了评估风险。有些风险无法预测或管控——比如彗星撞地球、僵尸末日之类。但也有一些风险是相对可量化的。"}],[{"start":61.89,"text":"当前，最有可能沸腾的那口锅当属人工智能交易。科技企业的丰厚收入，叠加对人工智能基础设施的巨额投入，使得股票的超强表现虽显泡沫化，却非海市蜃楼。然而我们还不得而知：美国科技巨头的护城河究竟有多深、多宽？中国能否赶上（2025年1月的DeepSeek时刻暗示这是有可能的）？今日的霸主明日能否延续其统治（Alphabet对英伟达(Nvidia)的挑战就让人质疑这一点）？从长远看，终端消费者是否愿意为这项技术支付足够高昂的价格，证明所有这些巨额投资都是合理的？鉴于科技巨头在投资者的投资组合中占据庞大比重，忽视这些问题将极其危险。"}],[{"start":109.25,"text":"仅英伟达一家公司，即便在近期股价受挫之后，市值仍高于4万亿美元。整个行业若出现剧烈回撤，将给美国大盘留下深刻痕迹，并对全球股市形成冲击波。若发生严重冲击，没有什么能幸免于难。"}],[{"start":127.48,"text":"贝莱德(BlackRock)在其2026年展望报告中强调了这一点。“如果人工智能主题受挫，其影响可能会远远超过任何看似分散投资的努力，”贝莱德团队表示。这是一个很大的“如果”，但仍然值得关注。“投资组合需要一个清晰的备选方案，并做好快速调整的准备。”"}],[{"start":149.31,"text":"投资者经常告诉我，他们正在通过增持亚洲资产、投资能源基础设施或科技相关资源来实现多元化，从而减少对芯片的直接敞口。在我看来，这毫无意义，因为这些都是人工智能价值链的不同环节。一旦市场下滑，我们就能知道谁是对的。"}],[{"start":169.01,"text":"第二个重大风险是，对人工智能的兴奋投入可能会导致通胀回升。美国年度消费者价格通胀率仍维持在3%左右，美联储(Federal Reserve)首选的衡量指标也远高于目标水平。投资者普遍认为通胀将继续走低，从而使美联储明年至少可以再降息一次。但一些人怀疑关税引发的通胀仍然挥之不去。"}],[{"start":194.1,"text":"接着是什么？市场波动似乎不可避免。如果美联储加息，那么股票就可能受挫。如果美联储按兵不动，甚至继续降息——5月杰伊•鲍威尔(Jay Powell)卸任美联储主席后并非没有这种可能性——让人肉痛的很可能将是债券和美元。"}],[{"start":213.32,"text":"体量较小的央行，比如澳大利亚和挪威的央行，已经停止进一步降息。如果美国也不再降息，很多投资者就麻烦了。"}],[{"start":223.14,"text":"一些不太寻常的可能出乱子的来源包括加密货币。在特朗普主政下，加密货币越来越多地进入了高级金融领域。加密货币如果有什么突发情况——这不难想象——今年增持此类资产的散户投资者将蒙受损失，压力还会传导到其他市场，并且可能需要央行出手干预，因为稳定币运营商据报道持有大量的短期政府债券。"}],[{"start":248.13,"text":"与此同时，在日本，国债收益率正在走高，原因是利率似乎跟不上通胀上升步伐。是的，多年来一直有这样的风险，只是从来没有真正造成重创，但现在这种风险可能成真：收益率上升幅度可能足以使日本国内投资者认为没必要再把资金投向海外。全球债务的一大购买群体在这时候退场可不是什么好事。"}],[{"start":272.84,"text":"保持谨慎的最后一个主要理由来自共识本身。眼下很难找到悲观主义者。“永远的空头”、法国兴业银行(Société Générale)的阿尔伯特•爱德华兹(Albert Edwards)表示他仍然认为美股存在估值泡沫，一旦泡沫破裂将拖累经济。但连他都说，“我看不出当下有触发大熊市的宏观因素”。"}],[{"start":294.60999999999996,"text":"这些情况都不能说明市场崩盘在即，甚至也不意味着风险资产下跌是必然的。但高涨的乐观情绪意味着，出点小岔子就可能造成令人痛苦的波动。进入2026年，这些风险全部都值得关注。"}],[{"start":311.93999999999994,"text":"译者/何黎"}]],"url":"https://audio.ftcn.net.cn/album/a_1766059098_9989.mp3"}