{"text":[[{"start":8.89,"text":"本文作者是法国外贸银行(Natixis)亚太区首席经济学家、布鲁盖尔研究所(Bruegel)高级研究员"}],[{"start":16.26,"text":"关于人民币全球崛起的话题通常都搞错了顺序，把国际化看作是单一的上坡道，最高点就是储备货币地位。"}],[{"start":25.090000000000003,"text":"事实上要分别翻越三道坎，而且它们难度各异：贸易、借贷和投资——后一道坎是最难的。过去15年来，中国在前两个环节取得了很大进展。最后一项，即说服外国人以投资为目的持有人民币，只是现在才开始。今年6月在上海举办的陆家嘴论坛为未来的发展方向奠定了基础。"}],[{"start":49.510000000000005,"text":"正统路径是经由资本账户入手：开放本国市场，承受对外逆差，让非居民积累你的货币。但中国无法也不会选择这条路径。所以中国采取了其他手段来推动人民币在外部的使用：贸易结算，以及由中资银行对外发放信贷。"}],[{"start":68.28,"text":"两种方法都奏效了。人民币结算在中国商品贸易总额中的占比自2018年以来差不多翻了一番，而在全球贸易融资方面，人民币如今排在第二位，领先于欧元——这里面既有美元“武器化”的刺激作用，也有中国作为世界大宗商品第一大买家所起到的作用。随之而来的是融资：人民币已成为亚洲最低成本的融资货币之一，中资银行对海外客户的放贷呈上升趋势。"}],[{"start":95.66,"text":"但持有一种货币则是另一码事。一种货币成为储备资产的前提不是它被使用，而是人们愿意保留它——因为不管形势是好是坏，以它计价的资产都可以深度交易、质押融资和随意对冲。这就是美国国债坐稳国际金融体系核心位置的原因所在。"}],[{"start":115.28,"text":"外国机构如果持有中国国债却在哪一方面都不能这么从容。其在岸流动性远逊于美国国债市场，对冲工具稀缺，把收益汇回本国仍会遇到让储备管理机构无法忽视的阻力。不情愿体现在数据中：外资持有的在岸债券不到总额的2%，之前还曾突破3%；人民币在全球央行储备中的占比约为2%，多年来呈持平态势。"}],[{"start":141.91,"text":"6月陆家嘴论坛宣布的多项措施就意在解决这个问题：这是首个系统性地尝试建设缺失的基础设施的计划，前提是不触碰可兑换性。中国人民银行(PBoC)于6月宣布的旨在为外国及国际货币当局提供流动性支持的措施，采用了与美联储相关措施类似的架构。"}],[{"start":161.79,"text":"此外，香港即将推出中国国债期货，填补对冲工具方面的缺口，这种缺口此前促使全球大型储备管理机构保持观望态度。在香港新设的证券存管机构迅清结算(Omniclear)专注于离岸人民币结算，有望成为欧洲清算银行(Euroclear)的替代选项。每项措施都针对一个真实存在的阻碍持有——而不只是使用——人民币的因素，这有可能促进人民币被作为投资货币使用。"}],[{"start":190.41,"text":"然而限制因素依然难以克服，每一项对策也都只是次优解决方案。回购工具仅对官方机构开放。由发行央行视情况提供的支持完全要看它的酌情安排——储备管理机构因美元被当作政策工具而选择多元化，如果有一种货币的发行主体拥有比美国还要大得多的干预空间，它们不会对这种货币的政治色彩视而不见。一种替代的结算机制除非有人使用，否则就是无关紧要的；使欧洲清算银行及美元相关基础设施变得不可或缺的网络效应，不是靠规章制度就能制造出来的。"}],[{"start":227.17,"text":"而且经济形势也不利：在岸收益率已大幅下跌，中国债券的投资回报目前处于全球最低之列，因此对任何投资者都没什么吸引力。剩下的持有理由只有多元化。"}],[{"start":240.23,"text":"北京方面就是看准这一点——至少对一些官方持有者来说，减少美元配置的意愿将盖过对这些阻力因素的考量。从边际来说，这也许是正确的。但它触碰到了国际化计划中的核心矛盾。贸易结算可以通过设计来推动，信贷可以下令银行提供；对持有人民币资产的真正需求却不是能安排的。它要求放弃控制权——对价格、退出以及资本账户本身的控制权——并且要让别人相信，不会在形势变得棘手时拿回控制权。但是北京方面当然不肯放弃控制权这种东西。"}],[{"start":277.34999999999997,"text":"前进方向是毋庸置疑的，而且碎片化的全球经济给北京方面帮了很多忙。但说到人民币是否会成为世界选择用来储蓄——而不是只用来付款——的货币，一项由行政机关力推的行动无法给出答案。这是最艰难的里程，而且只是刚开始。"}],[{"start":296.89,"text":"译者/何黎"}]],"url":"https://audio.ftcn.net.cn/album/a_1786439050_9612.mp3"}