{"text":[[{"start":7.8,"text":"作者是安联(Allianz)首席经济学家、哈佛大学肯尼迪学院(Harvard Kennedy School)高级研究员、法国经济分析委员会(French Council of Economic Analysis)成员"}],[{"start":15.649999999999999,"text":"对债券投资者而言，欧洲的政治风险不应再被视为防御性的事后考量，而正日益成为核心投资组合构建的一部分。"}],[{"start":24.909999999999997,"text":"自各国央行在2022年退出被称为量化宽松的债券购买计划以来，主权债务市场对政治脆弱性的敏感度大幅上升。"}],[{"start":34.15,"text":"投资者也逐渐认识到，市场由此产生的风险溢价在不同国家的走势并不相同，这取决于权力的组织方式，而不仅仅取决于这些国家的政治可能有多脆弱。而且，风险溢价一旦被推高，就可能持续。"}],[{"start":49.75,"text":"安联一项利用八个欧洲国家每周民调数据追踪政治脆弱性的指数大幅升至八年来最高水平，反映出政党体系碎片化、对主流政党的不满、政治立场向两极化发展以及可治理性降低等因素。"}],[{"start":64.49,"text":"政治脆弱性出现显著波动——用统计学术语来说，即发生“一个标准差”的变动——如今使意大利在掉期市场以10年期借款时，相对于基准利率所支付的利差几乎增加了0.5个百分点。法国增加约0.33个百分点，比利时或英国则增加约0.25个百分点。"}],[{"start":84.35,"text":"总的来说，自2022年以来，政治脆弱性使意大利、法国、西班牙、比利时和英国累计多承担了约1000亿欧元的利息支出。平均而言，这相当于这些国家年度偿债成本的约3%，意大利则高达5%。德国、荷兰和奥地利目前尚未出现这种影响，但情况可能会发生变化。"}],[{"start":null,"text":"
"}],[{"start":108.28,"text":"近期全球债券市场遭遇抛售，再次提醒人们注意其中的政治敏感性。德国10年期国债收益率升至3.26%，为2011年5月以来最高。财政状况最令人担忧、政治脆弱性被认为最高的国家，所受惩罚更为严重。法国10年期政府债券收益率升至4.13%，为2008年低谷以来最高。德国和法国基准债券利差也扩大至0.87个百分点。"}],[{"start":138.12,"text":"这似乎表明，在英国、法国等实行多数制政治的国家，主权利差的敏感度高于德国、荷兰等实行共识制政治的国家。这可能是因为，联盟制使政府更加脆弱，但政策具有更强的延续性。相比之下，多数制使政府更为稳固，但政策波动更大。单次选举产生的赢家就可能彻底改写一个国家的财政立场，并削弱其制度。"}],[{"start":165.22,"text":"政治脆弱性的主要问题在于，它像一个只能单向推进的棘轮：一旦启动，其代价就会在未来数年持续计入财政账目，即使新闻热度已经消退，市场对它的敏感度仍会持续。想想2022年利兹•特拉斯(Liz Truss)的“迷你”预算、2024年埃马纽埃尔•马克龙(Emmanuel Macron)突然解散议会，或2018年意大利联盟党—五星运动联合政府的组建。"}],[{"start":189.18,"text":"有一个好消息：自2015年以来，重新计价风险——即担心某个国家可能真的退出欧元区——基本上已从欧元区债券利差中消失。如今市场定价反映的几乎纯粹是财政风险。"}],[{"start":204.03,"text":"未来18个月将继续检验政治脆弱性的真实代价：法德利差可能很快突破0.90个百分点，而在明年法国大选前夕，利差扩大至1.20个百分点的可能性很高。意大利利差目前看起来较为平稳，接近0.80个百分点；但拟议中的新选举法将把大幅多数席位奖励授予任何获得42%选票的联盟。这将大幅提高赌注，民粹主义左翼和重新崛起的民族主义右翼都可能给市场带来风险。"}],[{"start":234.8,"text":"政策制定者和理性的候选人陷入了两难。选民不希望自己的领导人受制于市场的明显影响；他们希望领导人能够自主选择政策并进行治理。然而，市场正比以往任何时候都更强烈地向在任者施压，要求其坚守财政政策底线。选民越希望摆脱市场的约束，这种约束就越强势地卷土重来，并带来切实且不断上升的财政代价。"}],[{"start":262.73,"text":"民粹主义政党玩的是政治边缘博弈：承诺提供更加优厚的社会保障，却不解释资金从何而来。它们可以否认绿色转型需要作出权衡，也可以承诺实现无可匹敌的主权，却不说明这些承诺附带的任何代价。"}],[{"start":279.72,"text":"2027年将是欧洲的超级选举年，法国、意大利、西班牙和希腊将举行投票，而德国和英国等其他国家正努力避免政治过早转向。投资者应做好准备。"}]],"url":"https://audio.ftcn.net.cn/album/a_1787833304_9299.mp3"}